近期銅鋁供給壓力維持高位且宏觀情緒有所反復。然而，得益于地產行業及整體經濟預期改善以及需求旺季到來，鋁價上漲具備催化。受益于美國加息尾聲將近以及長周期共識，銅板塊投資價值凸顯。需求旺季疊加供給偏緊及成本高企，鉛價近期明顯走強。維持板塊“強于大市”評級，推薦中國鋁業、云鋁股份、紫金礦業、西部礦業、五礦資源、洛陽鉬業和金誠信，建議關注馳宏鋅鍺。

鋁：需求具備較高韌性，地產政策及需求旺季催化下，鋁板塊彈性凸顯。2023年7 月，國內電解鋁運行產能為4216 萬噸/年，再創新高；電解鋁產量為348.1萬噸，同比/環比分別+1.5%/+2.8%；未鍛軋鋁及鋁材出口量為49.0 萬噸，同比/環比-24.9%/-0.6%，降幅環比基本持平。即使在供給增長疊加出口維持弱勢的情況下，鋁錠及鋁棒庫存仍維持歷史低位，且鋁價顯著上升，彰顯需求韌性。據中信證券研究部房地產和物業服務組判斷，在戶籍改革助推下，以城中村改造為供給側核心新變量，以新市民進城為需求側核心新變量，國內房地產開發投資或已見底，未來有望反彈。此外，國內8 月CPI 同比由降轉漲，環比漲幅擴大，PPI 同比降幅收窄，環比由降轉漲，體現出國內需求有所改善。得益于地產行業和整體經濟預期改善以及需求傳統旺季到來，鋁價上漲具備有效催化。

銅：供給壓力維持高位，需求旺季、加息尾聲及長周期共識提供有效支撐。2023年7 月，國內銅礦石及精礦進口量為197.5 萬噸，同比/環比分別+3.9%/-7.1%；精煉銅產量為103.4 萬噸，同比/環比分別+14.5%/-5.7%；未鍛軋銅及銅材出口量為8.4 萬噸，同比/環比分別+7.8%/+3.4%。同期，智利/秘魯銅礦含銅產量分別為43.1/23.0 萬噸，分別同比+1.8%/+17.7%，環比-5.3%/-5.0%。供給壓力暫有緩解，但仍維持較高水平。8 月，國內銅材行業開工率為71.46%，同比/環比分別-1.42pcts/-0.72pcts，主因7-8 月為傳統淡季。受上述因素影響，銅價維持震蕩態勢。不過，隨著美聯儲后續加息空間不斷壓縮，疊加“金九銀十”需求旺季到來，銅價具備有效催化。同時，供需錯配的市場共識下，銅板塊長周期投資價值凸顯。

鉛鋅：旺季因素有望支撐鉛價持續高位運行。2023 年7 月，中國鉛精礦進口量為9.6 萬噸，同比/環比分別+8.1%/+17.0%；鉛產量為60.4 萬噸，同比/環比分別+7.7%/-1.8%。鋅精礦進口量為39.4 萬噸，同比/環比分別+35.5%/+0.9%；精煉鋅產量為53.2 萬噸，同比/環比分別+1.9%/-8.4%。受到品位下滑及自然因素影響，國產礦偏緊，疊加大型煉廠檢修，煉廠爬坡進度偏慢導致原生鉛產量增幅有限。廢電瓶持續呈現供不應求的市場格局，對再生鉛價格形成較強的支撐。

同時，8 月電動自行車進入傳統消費旺季。上述因素有望支撐鉛價高位運行。

錫：錫價震蕩走弱，后續有望企穩回升。2023 年7 月，中國錫精礦進口量為30874.8 噸，同比/環比分別+33.9%/+42.6%。由于緬甸錫礦從8 月開始禁止開采，中國錫冶煉廠出于對供應緊缺的擔憂而向緬甸大量采購錫精礦，導致7 月中國進口錫礦進口量大幅增長。隨著華為手機新品的發布，我們預計國內消費電子市場需求有望增長，疊加錫供應量收縮，錫價有望恢復漲勢。

風險因素：上游供給超預期；下游需求不及預期；美聯儲加息程度超預期或降息程度不及預期；國際地緣政治的風險。

投資策略：近期銅鋁供給壓力維持高位且宏觀情緒有所反復。然而，得益于地產行業及整體經濟預期改善以及需求旺季到來，鋁價上漲具備催化。受益于美國加息尾聲將近以及長周期共識，銅板塊投資價值凸顯。需求旺季疊加供給偏緊及成本高企，鉛價近期明顯走強。維持板塊“強于大市”評級，推薦中國鋁業、云鋁股份、紫金礦業、西部礦業、五礦資源、洛陽鉬業和金誠信，建議關注馳宏鋅鍺。