智通財經(jīng)APP獲悉，中金發(fā)布研究報告稱，政策利好下，短期內(nèi)鋁市場“強現(xiàn)實”得以確認，但2024年或面臨來自供給和需求的雙重壓力。價格表現(xiàn)上，當下SHFE鋁價可能已經(jīng)計入了政策驅(qū)動的地產(chǎn)需求改善，四季度上行空間有限，而LME鋁價存在補漲空間，上調(diào)年內(nèi)LME目標價至2,300美元/噸。結(jié)構(gòu)上，預計鋁價遠期曲線“近強遠弱”格局可能持續(xù)，中期來看價格下行風險不容忽視。

前言：

2023年8月31日，中國人民銀行、國家金融監(jiān)督管理總局發(fā)布《關(guān)于調(diào)整優(yōu)化差別性住房信貸政策的通知》、《關(guān)于降低存量首套住房貸款利率有關(guān)事項的通知》，對首付比例、新發(fā)和存量貸款利率要求進行明顯優(yōu)化。鋁作為有色金屬中的地產(chǎn)“后周期”品種，政策利好信號結(jié)合鋁基本面強現(xiàn)實，上周鋁價連續(xù)上漲，截至9月1日，2309合約結(jié)算價周環(huán)比上漲約4.5%至19,460元/噸;9月1日主力合約盤中觸及19,585元/噸，是2022年8月以來的盤中最高點。

本篇報告分析了二季度以來，鋁價“近強遠弱”、“內(nèi)強外弱”的特點，以及國內(nèi)鋁廠得以維持較高利潤空間的原因。向前看，政策利好下，短期內(nèi)這一趨勢仍將持續(xù)，但不可忽視供需過剩的壓力可能越來越近。

▍中金主要觀點如下：

國內(nèi)需求韌性抵消云南復產(chǎn)增量，鋁價“內(nèi)強外弱”

六月份，隨著云南降水量恢復并逐漸進入豐水季，當?shù)劁X廠具備復產(chǎn)條件，根據(jù)SMM調(diào)研，云南省電解鋁復產(chǎn)進度順利，截至8月23日已累計復產(chǎn)148萬噸，帶動國內(nèi)電解鋁運行產(chǎn)能增長至4216萬噸左右，達歷史高點。此外由于雨季降水豐沛，預計剩余49萬噸電解鋁產(chǎn)能正在復產(chǎn)，或于9月上旬確認復產(chǎn)完成。

雖然云南鋁復產(chǎn)較快，但國內(nèi)社會庫存自6月起持續(xù)維持在50萬噸左右低位，可能主要得益于地產(chǎn)竣工、光伏和白色家電需求的支撐。首先，今年地產(chǎn)“保交樓”推進有所加速，根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2023年上半年，全國房屋竣工面積同比增長19.0%，增幅較一季度擴大4.3個百分點，鋁作為地產(chǎn)后周期品種，其需求受竣工加速帶動有所改善。其次，光伏用鋁維持高增長。根據(jù)Mysteel調(diào)研，1-7月鋁棒產(chǎn)量為934.5萬噸，同比增加120.56萬噸，其中超80%增量來自光伏用鋁需求。

中國光伏行業(yè)協(xié)會于7月將年內(nèi)中國光伏新增裝機預測由95-120GW上調(diào)至120-140GW，以中位數(shù)130GW計算，全年裝機將同比上升48.7%。再次，以空調(diào)為代表的家電銷售表現(xiàn)亮眼。根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2023年7月家用空調(diào)內(nèi)銷出貨量 1175 萬臺，同比上升28%;出口出貨量 486 萬臺，同比上升13%。

相比之下，海外持續(xù)高利息環(huán)境下，鋁需求略顯疲態(tài)，二季度以來LME鋁價以及歐洲和美國市場鋁現(xiàn)貨升水震蕩下行。截至目前，三季度LME均價為2,143美元/噸，這與去年的展望相符。在2022年10月發(fā)布的報告中，提到2023年，鋁價可能回到“成本驅(qū)動”邏輯，價格中樞或下移至75分位現(xiàn)金成本線附近(2,100-2,200美元/噸)。但今年二季度以來SHFE表現(xiàn)鋁價超預期，并未隨著成本和LME價格回落，國內(nèi)外鋁比價擴大，進口窗口打開，鋁價呈現(xiàn)“內(nèi)強外弱”特點。

原材料成本下移疊加鋁價“內(nèi)強外弱”，國內(nèi)鋁廠利潤空間擴大

年初至今，由于能源價格、預焙陽極價格下跌，電解鋁成本隨之下移。根據(jù)測算，截至八月底，國內(nèi)鋁廠中，配有自備電廠的鋁廠，現(xiàn)金成本相比年初下降約16%，而使用網(wǎng)電的鋁廠現(xiàn)金成本下降約6%。疊加國內(nèi)鋁現(xiàn)貨價格保持韌性，整體而言，國內(nèi)鋁廠加權(quán)平均現(xiàn)金利潤相比年初提升至4,000元/噸以上，其中使用網(wǎng)電的鋁廠利潤不足2,000元/噸，配有自備電廠的鋁廠利潤在5,500元/噸以上。

由于二季度以來，國內(nèi)鋁價相比LME鋁價更具韌性，海外鋁廠虧損面積更大。根據(jù)全球鋁成本曲線以及國內(nèi)外市場三季度鋁均價計算，估算國內(nèi)鋁廠中96%實現(xiàn)現(xiàn)金利潤，而海外鋁廠僅有84%實現(xiàn)現(xiàn)金盈利。

向前看，短期內(nèi)鋁市“強現(xiàn)實”得以確認，明年預期過剩下價格下行風險不容忽視，“近強遠弱”格局持續(xù)

需求端，隨著步入“金九銀十”傳統(tǒng)旺季，市場對于需求修復的預期進一步升溫。地產(chǎn)利好政策有望降低居民的購房門檻與資金成本，地產(chǎn)基本面改善或?qū)τ诳⒐び兴嵴瘢瑥亩诙唐趦?nèi)帶動建筑用鋁需求進一步改善。但也提示，中長期需求側(cè)可能仍有壓力。

首先，鑒于國內(nèi)地產(chǎn)新開工和銷售自2022年起同比大幅下降，根據(jù)測算，相應的建筑用鋁需求可能于2024年上半年開始承壓。其次，外需對我國鋁材出口需求的拖累仍在持續(xù)，年初至7月，我國未鍛軋鋁及鋁材出口量累計同比下滑20.7%。盡管8月制造業(yè)PMI環(huán)比改善，但統(tǒng)計局在解讀中指出“市場需求不足仍是當前企業(yè)面臨的主要問題，制造業(yè)恢復發(fā)展基礎(chǔ)尚需進一步鞏固。”

供給端，若今年秋冬云南不出現(xiàn)極端干旱天氣，預計當?shù)劁X廠在枯水季可能不會再次減產(chǎn)，從而維持較高運行產(chǎn)能。更重要的是，2024年海外鋁產(chǎn)量增速或有所提升，主要來自印尼華清鋁廠產(chǎn)能爬坡、印度Vedanta擴產(chǎn)、加拿大Kitimat、巴西Alumar、Aluminio以及歐洲部分鋁廠復產(chǎn)，估算2024年海外鋁廠產(chǎn)量或增加92萬噸，同比增長約3.2%。提示關(guān)注國內(nèi)云南水電鋁潛在干擾的同時，也需關(guān)注海外鋁廠增產(chǎn)復產(chǎn)情況。邊際上需求增速放緩疊加海外供給增長提速，預計明年全球鋁供需過剩擴大。

綜上，政策利好下，短期內(nèi)鋁市場“強現(xiàn)實”得以確認，但2024年或面臨來自供給和需求的雙重壓力。價格表現(xiàn)上，當下SHFE鋁價可能已經(jīng)計入了政策驅(qū)動的地產(chǎn)需求改善，四季度上行空間有限，而LME鋁價存在補漲空間，上調(diào)年內(nèi)LME目標價至2,300美元/噸。結(jié)構(gòu)上，預計鋁價遠期曲線“近強遠弱”格局可能持續(xù)，中期來看價格下行風險不容忽視。

（責任編輯：賀翀 ）